Twenty One Capital troca o manual de Saylor por mineração e operação

O CEO Raphael Zagury, que assumiu a Twenty One Capital no dia 20 de julho, usou um fireside chat enviado à SEC no dia 22 para dizer o que poucos executivos de tesouraria Bitcoin admitem em público.

O modelo de emitir ações acima do valor patrimonial líquido para comprar mais BTC é uma distorção temporária de mercado.

Cada imitador novo empurra os prêmios sobre o NAV para mais perto de zero.

O diagnóstico é direto. Não há dinheiro grátis para sempre.

O fim do prêmio sobre o valor patrimonial

Zagury descreveu o mecanismo que sustentou empresas como a própria Twenty One Capital e a Strategy de Michael Saylor como uma janela que está se fechando. Em vez de depender do prêmio das ações para gerar retorno ao acionista, a empresa pretende construir negócios operacionais ao redor do balanço de Bitcoin.

A mineração surge como o exemplo mais concreto dessa nova fase.

Mineração e a comparação com Berkshire

Zagury comparou o potencial de geração de caixa da mineração com o papel que os seguros desempenharam no modelo de alocação de capital da Berkshire Hathaway, de Warren Buffett. A ideia é usar a receita operacional como combustível para recomprar ações ou expandir o portfólio sem depender de emissões sobrevalorizadas.

A analogia com Berkshire não é modesta, mas a ambição do novo comando fica clara.

O plano, no entanto, ainda não saiu do papel. O balanço do primeiro trimestre da Twenty One Capital mostra 43.514 BTC, zero receita operacional e um prejuízo operacional de US$ 10,57 milhões. O motor de caixa que Zagury descreve como solução simplesmente não existe nos números reportados.

A transição coincide com uma troca de comando. Jack Mallers renunciou ao cargo de CEO e diretor, e a empresa deixou de buscar uma combinação com a Strike, fintech de pagamentos que Mallers também fundou. A saída não envolveu desacordo, segundo o comunicado oficial. A partir de agora, a Twenty One Capital segue sem a amarra com a Strike e com um CEO que enxerga o negócio de tesouraria de forma diferente do antecessor.

Zagury acumula dois chapéus. Além de CEO da Twenty One Capital, ele lidera a Elektron Energy, uma mineradora que pode ser incorporada ao balanço da empresa. Não há acordo definitivo, e a própria companhia admite que a combinação é preliminar. O mercado, no entanto, já trata a mineração como o primeiro passo concreto da nova estratégia.

O próprio Zagury admitiu que a execução será difícil.

Para o mercado, o recado vai além de uma empresa específica. Se o CEO de uma das maiores tesourarias Bitcoin do mundo diz que o prêmio das ações sobre o NAV vai encolher, o modelo de negócio de todo o setor está sob revisão. Empresas que basearam suas teses de investimento na capacidade de emitir ações sobrevalorizadas para acumular BTC precisarão encontrar outra fonte de retorno.

A mineração ou qualquer outro negócio operacional consegue entregar retornos superiores ao Bitcoin em termos ajustados ao risco? Zagury mesmo disse que superar o BTC no longo prazo exigiria oportunidades excepcionais ou alavancagem irresponsável.

Ele qualificou a própria resposta. Igualar o Bitcoin com menor volatilidade já seria um bom resultado.

A Twenty One Capital estabeleceu uma métrica mais dura do que acumular Bitcoin via emissão de ações. Construir negócios que melhorem o retorno em termos de Bitcoin é o novo padrão. O problema é que esse padrão ainda é uma promessa, não um resultado.

Os números do primeiro trimestre mostram uma empresa de tesouraria tradicional que teve uma ideia, mas ainda não entregou a execução. O mercado agora espera para ver se Zagury consegue transformar a visão em receita ou se o aviso que ele deu sobre o fim do dinheiro grátis se aplica também ao próprio plano.